Renta Fija

El tiempo es dinero (atribuido a Benjamin Franklin)

En "Valor Presente" hemos visto que el precio de un activo reside en los flujos de dinero que generará, y vimos una fórmula para calcularlo cuando esos flujos son constantes en el tiempo. A continuación vamos a hablar del activo más sencillo posible, aquel cuyos flujos de capital en el tiempo son constantes y conocidos: son los denominados bonos, o renta fija.

Un bono no es más que un instrumento de deuda por el que una empresa o gobierno, recibe un préstamo que deberá devolver mediante una serie de pagos futuros. El tipo de interés aplicado dependerá de la reputación del deudor. Pensemos en una empresa en situación complicada, con mucha deuda a sus espaldas, y en otra con un negocio sólido. ¿A cuál de las dos exigiríamos mayor tipo de interés? Lógicamente, a la que nos genera más dudas.

El tipo de descuento o interés es por tanto una medida del riesgo que se aplica a una inversión. Algo análogo ocurre con la deuda soberana. ¿Por qué el interés del bono español a 10 años es mayor que el del alemán? Porque el mercado considera que España tiene más probabilidad de impago que Alemania. Esta diferencia es lo que se conoce como prima de riesgo.

Veamos ahora un ejemplo de cómo calcularíamos el precio de un bono. Los bonos se denominan en función de su duración y el cupón que pagan, con un valor de referencia de 100 (millones de euros). Por ejemplo, un bono 10-1.45%, indica que el propietario presta 100 millones y recibirá pagos anuales de 1.45 durante 10 años, más la suma de 100 millones en el último año. También existen bonos con cupón cero, que no realizan más que un único pago final al expirar.

Veamos un ejemplo real con un bono español en 2019. ¿Qué precio tendrá un bono a 10 años, con cupones de 1.45, si el interés exigido por el mercado a 10 años es del 0.9%? Aplicando las fórmulas vistas en el capítulo anterior para valor presente:

Este es el precio del bono a día de hoy. Quien lo compre, pagará al Estado español 105.237 millones de euros, y recibirá durante los próximos 10 años pagos anuales de 1.45 millones, más un pago final de 100 millones. Esto es equivalente a invertir esos 105 millones en un plazo fijo al 0.9%.


Para el caso de un bono de cupón cero, el cálculo sería más sencillo y únicamente habría que descontar el pago final de 100 millones.
 

La renta fija tiene un nombre que puede llevar a engaño. Para quien compre el bono en su emisión, no hay variación en el interés recibido. Sin embargo, el precio del bono en el mercado puede flucutar a lo largo de los años, en función de lo que ocurra con las tasas de interés.

¿Qué ocurriría si al cabo de dos años el tipo de interés subiese, y el estado español tuviese que pagar más cara su deuda? Veamos lo que ocurre al precio de nuestro bono. Si al cabo de 2 años, en 2021, el interés a 8 años para el estado español es del 1%, nuestro bono 2029-1.45 seguiría pagando los mismos cupones, pero deberíamos usar otra tasa de descuento:

El precio del bono baja. Si los tipos de interés hubiesen bajado, ocurriría lo contrario, y el precio de nuestro bono subiría.

Cuando suben los tipos de interés, el precio de los bonos baja.

Cuando bajan los tipos de interés, el precio de los bonos sube.

Esto afectaría solo a quien deseara vender el bono. Quien mantenga su inversión hasta el final, no verá afectada la rentabilidad prometida al inicio.

Durante las últimas 3 décadas, los tipos de interés han ido bajando progresivamente, hasta los niveles actuales en mínimos históricos. Esto ha tenido un efecto muy positivo en las carteras de renta fija. Quien invierte en estas carteras, principalmente fondos de pensiones y gestores con carteras mixtas, han visto subir el valor de sus activos.

Aquí podemos ver cómo ha ido bajando el interés del bono alemán a 10 años desde más de un 10% en los años 80 hasta niveles actuales negativos. Vivimos una época de dinero barato sin precedentes.

Quedémonos por ahora con que la renta fija, realmente ni es fija, ni está exenta de riesgo. Uno puede perder dinero si quiere deshacer su inversión y los tipos han bajado, y siempre existe además riesgo de impago si se trata de un bono basura o un gobierno/empresa en problemas.

Prima de riesgo y calidad crediticia

Hemos razonado por qué el interés exigido a una inversión, dependerá riesgo asociado. Uno podría argumentar que es inmoral, y que ello perjudica a los estados o empresas más pobres. Sin embargo pongámonos en la piel de la persona que presta. A cambio de la misma rentabilidad, si solo podemos escoger uno, ¿prestaríamos dinero a Alemania a 10 años, o a Grecia?. La respuesta es obvia. Para prestar a Grecia a 10 años en lugar de a Alemania, debemos recibir una compensación extra en forma de mayor rentabilidad.

En la imagen anterior podemos ver los distintos tipos de interés del bono a 10 años en los países del G20, durante la última década.

Algo muy importante a recalcar, un error que muchos políticos e incluso economistas cometen, es comparar primas de riesgo entre distintas divisas.

¡No se puede comparar el bono alemán en euros con el bono indio en rupias, y concluir que la prima de riesgo en india es de 600 puntos básicos (6%)!

 

Las tasas de interés son un tema muy complejo, que recogen entre otras cosas las expectativas de inflación en el país y el cambio de divisa a futuro. Este es un tema en el que no vamos a profundizar, pero si debemos entender por encima el concepto de prima de riesgo.

 

De la misma forma, los bonos de empresas y gobiernos reciben una calificación de las famosas agencias de rating, en función del nivel de deuda y otros parámetros. En la siguiente tabla podemos ver los distintos tipos. Todas las calificaciones por debajo de BBB se consideran “high yield” (alto rendimiento), que no es más que un eufemismo. De hecho, también se les denomina “bonos basura”, término más popular.

Nos parezca mejor o peor, así es como funciona el mundo. No solo a nivel de gobiernos y empresas, sino a nivel individual. Cuando pedimos un préstamo al banco, o una hipoteca, hacen un análisis del riesgo que supondrá prestarnos ese dinero, que devolveremos en una serie de pagos fijos, y nos exigirán un interés u otro, dependiendo también del mercado. Por tanto, aunque quizás nunca lo hubiéramos pensado, nosotros somos una fuente de renta fija para el banco.

El mundo de la renta fija es enormemente complejo y, no se pretende más que dar unas pinceladas sobre conceptos básicos. Hemos aprendido cómo se calcula el precio de un bono, cómo varía este en función de lo que hagan los tipos de interés, y por qué se pagan intereses distintos.

A continuación se propone un pequeño test para poner a prueba los conceptos aprendidos.

Cuestionario

1. Al comprar una televisión de 500€, el vendedor me ofrece pagarla en 3 letras mensuales de 200€. ¿Qué tasa de interés me está aplicando?

2. España quiere emitir un bono a 10 años de valor 100 y cupón cero. El mercado le exige un interés del 0.67%. ¿Cuál será el precio de ese bono? ¿Y si pagase un cupón anual del 5%?

3. El bono alemán a 10 años de valor 100 y cupón cero da un interés del -0.67%. ¿Cuál es el precio de ese bono? ¿Cuánto valdrá el bono el año siguiente, si el interés a 9 años es del 1%?

4. Un bono Ruso a 7 años y valor nominal 100 vale 150 y paga un cupón anual de 12. ¿Qué rendimiento obtendré si lo compro? Si tras haberlo comprado, al año siguiente, el precio del bono cae a 130, ¿qué rendimiento obtendré si lo mantengo?; ¿qué rendimiento obtendría alguien que comprase el bono al año siguiente?

5. En 2019, el bono americano a 2 años da un +1.8%. El EUR/USD está a 1.11. Supongamos que dispongo de 10,000€, los cambio a dólares y compro el bono. ¿Cuánto dinero tendré dentro de 2 años? ¿Qué tipo de cambio EUR/USD debería haber para que no pierda dinero?

6-Un bono argentino a 2 años y cupón 5.625 se vende por 41. ¿Cuál es el rendimiento que da? (también llamado yield to maturity, YTM)

*Puedes descargar el Excel "Calculadora de Bonos.xls" como ayuda. aunque recomiendo practicar escribiendo tu mismo las fórmulas

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